经济政策不确定背景下企业投资行为的实证探讨——来自我国上市公司的证据

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论文字数:26855 论文编号:sb2021111719385639689 日期:2021-11-30 来源:硕博论文网

本文是一篇经济管理论文,本文得到主要研究结论如下: (1)EPU 抑制企业投资活动和盈利能力,即 EPU 越强,企业投资活动与盈利能力越低;若经济政策比较稳定,则也会提升企业的投资水平与盈利能力。就区域异质性来说,经济政策不确定性对于企业投资的影响,东部地区的抑制作用更强;而中部地区的经济政策不确定性对于企业盈利能力的抑制作用更为突出、作用周期也更长。

第一章
 

1.1研究背景与研究意义
新冠疫情对全球经济不确定性带来巨大冲击,为此,  IMF、OECD 等国际组织大幅下调了世界各国的经济增长预期。受此冲击,大部分企业被动承压,国家的宏观调控与企业的决策调整将在很大程度上影响企业的发展。事实上,针对当前复杂多变的全球经济形势以及增长势头逐步放缓的宏观大环境,各国政府积极发挥其宏观调控职能,这对扭转当前经济发展形势等方面有着重要的作用。尤其是 2008 年金融危机以来,各国政府的相关经济政策成为促进全球经济复苏的助推器。值得注意的是,这也增加了经济政策的不确定性。对此,在我国政府工作报告中也多次指出,要保持和完善经济政策的稳定,通过经济政策之间的协同、配合,以实现经济发展的顺畅与均衡。
经济政策不确定性(EPU)是指经济主体如企业等对经济政策的变化无法做出预判(Gulen 和 Ion, 2013),这对一国经济和各市场主体的行为都会产生重大影响,也是经济不确定性的重要部分。自此次金融危机以来,在经济不确定性中,与实体经济不确定性对比,政策不确定性占相当高的份额(Baker et al., 2016)。作为世界第二大经济体,中国经济政策影响较大,但自然灾害、流行性疾病的发生,多极化趋向的国际形势与中国国内持续提出的发展战略和改革任务,将会使得中国未来政策的不确定性更加凸显。因此,探究经济政策不确定性的经济影响越来越为学者们所关注。
经济政策不确定性下的企业行为的问题一直是此领域研究的焦点,尤其是投资决策问题。这是由于经济政策不确定性在包含较高风险的同时,也会产生诸多投资机会,而企业是否进行投资就需要权衡等待价值和机会成本  (Bernanke, 1983)。沿袭在探究不确定性环境下的实物期权理论,研究发现 EPU 会增加投资的等待价值,从而对企业当前投资产生抑制作用(贾倩等, 2013;  李凤羽和杨墨竹, 2015;  Schwartz,  2004)。企业投资作为企业成长的重要基础影响着企业的盈利水平。因此,为了深入研究 EPU 背景下企业作出投资决策的后续影响,将进一步观测企业盈利能力的变化情况。‘
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1.2文献综述
经济政策不确定性问题的研究在近几年受到了国内外学者的较多关注,对于EPU 指标的选取,主要分为政府官员换届或变更(Julio 和 Yook,  2012;  贾倩等, 2013)、Baker 等构建的世界各国 EPU 指数(Stein  et  al.,  2013;  Wang  et  al.,  2014; Gulen  et  al.,  2013;  李凤羽等,  2015;  许天启等,  2016)以及借鉴此指数构建的方法从上市年报或国内报纸等提炼的不确定性指标(聂辉华等, 2020; Jian et al., 2021)三种主要方法。其中,Baker 等人构建的经济政策不确定性指数被国内外更多学者使用。
纵观现有有关 EPU 的文献,大量研究将企业作为经济政策不确定性的直接影响主体,对经济政策不确定性背景下的企业行为进行研究。主要涉及到经济政策不确定性对企业投资行为(Fernandez-Villaverde et al., 2011; Gilchrist et al., 2014)、融资约束(Arellano et al., 2011;  姚震等, 2020)、资产配置组合(刘贯春等, 2020)、企业社会责任与融资约束的影响效应(花拥军, 2020)、内部控制与抗风险能力的影响效应(邹美凤等, 2021)、企业供应链上下游垂直整合的传导机理(战相岑等, 2021)、公司战略差异(马宁和靳光辉, 2021)、企业并购(黄灿等, 2020)企业跨境并购成功率与并购规模(尹达和綦建红, 2020)、企业税收规避行为(王菁华和茅宁, 2020)、企业出口产品质量(谢申祥和冯玉静,  2020)等与企业经营相关的各个方面的影响进行研究,这些研究大多具有相似性,即探讨面对经济政策不确定性的影响时,企业的某项经营指标或某两项相关指标如何相互作用,并从企业的产权性质、成长性的高低、规模的大小、市场化水平等不同层面作用机理的异质性展开具体论证。
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第二章 理论基础与研究假设

2.1相关理论基础
不确定性作为宏观经济理论的核心,其是否可以度量、是否只有排除不确定性才能进行经济分析与政策实施,一直是学者们所关注的问题。奈特在《风险、不确定性与利润》中,明确提出了不确定性的概念,即当受到影响经济活动的内部或外部因素时,经济主体无法准确地进行判断分析。并界定了不确定性与风险的区别,他认为不确定性可以为经济主体提供获利的可能,但风险不会。  (Knight, 1921;  奈特, 2005)。而凯恩斯则认为不确定性是无法计算的,他将不确定性与不完全信息等引入经济分析,认为经济主体能否认知不确定性是制定决策的关键内容  (克莱因, 2015)。随后发展的阿罗—德布鲁范式将不确定性与信息不对称性结合起来,阿罗和德布鲁认为不确定性在经济活动中十分常见,并影响着企业的生产和消费者的偏好等,任何经济主体的决策过程都会产生不确定性(阿罗和德布鲁, 1954)。索洛也认为,不确定性的存在以及经济主体对意外事件的反应等都是常见的经济现象。因此,不确定性的存在是不可否认、不可回避的问题,积极探讨在不确定环境下,经济主体的行为决策问题更加符合现实需要。
1976 年,斯蒂格利茨等人提出了信息不对称理论,即各方在经济活动中对交易信息的掌握情况存在一定差异,获取信息资源较多的一方相对于较少的一方在交易活动中处于有利地位,从而可以获得更多利润(Stanford 和 Stiglitz, 1976)。信息不对称理论主要包含获取信息的时间和内容不对称、获取信息内容的准确性存在差异、信息传递的延迟性与时效性等方面。因此,在面临 EPU 环境下对企业投资行为的影响中,一方面,在 EPU 下企业对于政府即将实施的政策等掌握信息程度不同,对其投资决策造成影响,同时影响企业进程中的其他环节,进而影响企业的整体盈利能力;另一方面,政府对于所有企业的经营信息及动态掌握未必全面或准确,为此针对企业进行的政策调整也将存在一定的问题。
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2.2理论分析与研究假设
EPU 是针对经济主体来说,由于其无法准备预判、分析经济政策的变化而产生的影响。EPU 越大,即意味着政府宏观经济政策的相对不稳定,对企业投资行为的影响越大,并且随着 EPU 的提高,其对企业投资决策的影响也逐渐增强。对于企业管理者进行投资决策时来说,在实物期权理论的作用下,企业管理者需要考虑在 EPU 环境下对投资收益的影响,还需要考虑如若增加投资是否可以增加等待的时间价值收益,当然也包括承担由此产生的相对应的机会成本。一般来说,理性的企业管理者只有在投资收益大于等待价值与投资成本时,企业才会进行投资。而在 EPU 上升时,由于提高了投资收益的不确定性与等待价值,从而对于企业投资决策产生抑制作用。反之,在经济政策相对稳定的情况下,也会促使企业增加投资活动。
假设 1:EPU 对企业投资行为产生负向影响,也就是说,EPU 越高,企业的投资水平越低;EPU 越低,即经济政策相对稳定时,将促进企业的投资水平。
由于各地自然资源禀赋与经济发展水平的不同,导致政策实施过程中的作用机制存在较大差异。因此,在 EPU 背景下,即使统一的经济政策也会在各地区间产生区域异质性,这也是我国当前经济发展不平衡的表现。因此,受经济发展水平、产业结构分布与对外开放程度等影响,经济政策不确定对企业投资行为的影响存在明显的区域异质性,并且以上因素也是导致区域异质性的主要原因。在区域经济发展水平较高的地区,市场主体相对较为活跃,此时企业的投资行为受经济政策冲击不是很敏感;而经济发展水平较低的地区,经济政策冲击对于企业的发展冲击反应强度则会相对敏感。其次,区域间的产业结构分布与差异也是经济政策冲击存在区域异质性的重要原因。一般而言,政府投资的方向、重点与规模决定了不同产业的发展水平,而三大产业受经济政策冲击的反应程度亦不相同。其中,工业受其冲击影响的强度最大,而第一产业与第三产业则相对较小。此外,对外开放程度也将影响经济政策不确定性冲击的区域差异。区域内对外开放程度较高时,受经济政策冲击的影响一般来说相对较小;当区域内的对外开放程度相对较低时,则更多受政府的经济政策影响。
假设 2:EPU 对企业投资行为的影响存在区域异质性,并且区域间的经济发展水平、产业结构分布、对外开放程度等因素是产生区域异质性的原因。

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第三章   经济政策不确定性对企业投资行为影响的动静态关系及时变特征的实证分析 .............................. 14
3.1 变量说明与数据来源 ......................................... 14
3.1.1  变量说明 .................................... 14
3.1.2  数据来源 .................................... 16
第四章   经济政策不确定性对企业投资行为调节作用的实证分析 .. 25
4.1  模型选择与变量统计及检验 ............................ 25
4.1.1  面板固定效应模型设定 .............................. 25
4.1.2  变量的统计特征 ............................................ 27
第五章   主要结论、政策建议与研究展望 .............................. 36
5.1  主要结论 .......................................... 36
5.2  政策建议 ........................................... 36

第四章   经济政策不确定性对企业投资行为调节作用的实证分析

4.1  模型选择与变量统计及检验
为了进一步探究 EPU 对企业投资行为及盈利能力产生区域异质性的原因,且保持统计口径一致,本文依然选取沪深 A 股上市公司作为研究样本。经过样本筛选等处理,产生平衡面板数据,但由于样本公司个数 N 远大于研究样本期T,因此本文为短面板数据。为选择适用的实证检验模型,本文进行了 Hausman检验,其检验结果如表 4-1 所示,结果表明,企业投资水平 INV 与企业盈利能力ROA 分别作为因变量时,相较于随机效应模型,采用固定效应模型更为合适。
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第五章 主要结论、政策建议与研究展望

5.1主要结论
本文选取 2003-2017 年我国沪深 A 股上市公司的季度数据与年度数据,运用 PVAR 模型就 EPU 下企业投资及盈利能力进行实证分析,既能够检验出变量之间的静态关系,也能够捕捉到变量之间动态的时变特征;运用固定效应模型,进一步验证变量之间的关系、分析区域异质性的原因以及检验二者对企业盈利能力的调节作用。通过以上方法,本文得到主要研究结论如下:
(1)EPU 抑制企业投资活动和盈利能力,即 EPU 越强,企业投资活动与盈利能力越低;若经济政策比较稳定,则也会提升企业的投资水平与盈利能力。就区域异质性来说,经济政策不确定性对于企业投资的影响,东部地区的抑制作用更强;而中部地区的经济政策不确定性对于企业盈利能力的抑制作用更为突出、作用周期也更长。
(2)EPU 对于企业投资活动、盈利能力的影响程度存在贡献差异与区域差异。具体来说即,中部地区的经济政策不确定性对于企业投资活动的影响更大;东部地区企业盈利能力的主要因素为经济政策不确定性,而中西部地区盈利能力的关键影响因素为企业投资活动,并且这一特点在中部地区体现更为突出。
(3)由于各地区经济发展水平、工业化水平及对外开放程度等的差异,导致了投资水平的差异。尤其当考虑到 EPU 的影响时,对企业投资活动产生的作用影响较大,如经济发展水平、第二产业经济发展均呈现出相反的影响作用。总的来说,EPU 对企业投资行为的影响,因各地经济发展水平、产业发展结构、对外开放程度等原因产生了区域差异。
(4)对于企业盈利能力来说,与企业投资水平正相关,而受 EPU、企业创新水平的负向作用。当考虑 EPU 对企业盈利能力影响的调节作用时,EPU 下的企业投资对盈利能力转为负向影响,而受 EPU 调节的企业创新水平对企业盈利能力则表现为正向影响。
参考文献(略)

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